建桥教育IPO：毛利率逊同行 重资产模式折旧攀高

　　新浪财经讯2020年伊始，上海最大的民办高等教育学校将在港股上市。

　　本次在香港上市，建桥教育计划发行总数为1亿股。其中香港发售1千万股、国际发售9千万股，发售价格不超过7.73港元/股。

　　新浪财经发现，建桥教育在学生人数和平均收费连年增长的背后，也存在重资产模式致折旧连年攀高，投资支出大、毛利率低于同行和政策带来不确定因素等风险。

　　人数、收费双增长

　　建桥教育旗下的教育资产主要是上海建桥学院，成立于1999年，原名上海建桥职业技术学院。2005年改名上海建桥学院，同时由专科学院升级为本科层次民办普通高校。2010年上海市学位委员会发文同意上海建桥学院增列为学士学位授予单位。

　　根据Frost & Sullivan的咨询报告，就收生人数而言建桥教育是上海地区民办高等教育院校中规模最大的一家。上海地区前五大市场参与者中，建桥教育的市场占有率为15.7%，位列第一，较第二名领先2.2个百分点。上海地区前五名市场参与者的总市场占有率为50.5%，市场集中度较高。

　　但与港股其他民办高等教育企业相比，建桥教育旗下只有上海建桥学院一家院校，数量较少。

　　从收生人数的增长速度来看，建桥教育是长三角地区增长最迅速的民办高等院校。在长三角民办高等教育院校中，建桥教育按规模位列第四。

　　近年来，建桥教育实现了平均收费和收生人数的双增长。2015年建桥教育的学费水平上调约50%，2019年6月学费水平提高约25%，2016年提高住宿费到3600元。屡次涨价提高了建桥教育的平均学费，但其学生规模却没有受到价格影响出现下降，反而保持了连年增长的态势。

　　据悉，建桥教育计划发行总数为1亿股股份。其中香港发售1千万股、国际发售9千万股，发售价格不超过7.73港元/股。

　　值得关注的是，基石投资者在本次IPO配售的股份占发售股份的比重约30%左右。其中厦门国贸教育在三家基石投资者中配售份额最多，占发售股份的比重约20%，出资约1.57亿港元。

　　公开资料显示，厦门国贸教育集团是由厦门国资委全资子公司厦门国贸控股集团百分之百控股的。

　　重资产模式致折旧连年攀高

　　从经营角度，建桥教育显然是以重资产模式运营的。截止2019年6月30日，建桥教育的固定资产总额达到24.79亿元的新高，而这一数字在2018年年报还是16.52亿元，2019年上半年便增加了8.27亿元，这些固定资产主要包括教学楼、住宿楼等。

　　快速增长的固定资产投资成为经营性现金流量流出的主要项目，2016年、2017年和2018年，建桥教育因新增固定资产导致的现金流出额分别为2.18亿、1.55亿、3.37亿，合计流出7.1亿元。

　　此外，投资固定资产产生的现金流出也是建桥教育连年进行大额借款和还贷的主要原因之一。雪球显示，建桥教育2018年的资产负债率为68.16%。

　　庞大的固定资产不仅需要花费成本进行维护，而且每年产生的折旧费用会在一定程度上对净利润产生不利影响。2016-2018年以及2019年上半年，建桥教育的折旧及摊销费用分别为4182.60万、4607.40万、4747.80万和3189.10万，占净利润的比重为325%、100%、44%和39%。

　　盈利方面，三年来建桥教育的毛利率分别为42.83%、45.76%和52.34%，低于可比公司中国春来（58.10%）和宇华教育（56.12%）。

　　招股说明书披露，建桥教育计划用募集资金的35%，约2.2亿港元用于校园建设项目和购买相关寄宿设备。也就是说随着固定资产的继续增加，未来建桥教育的折旧及摊销费用或将继续增加。

　　政策因素增不确定性

　　与在港股上市的其他民办高等教育院校一样，建桥教育也面临着政策带来的不确定影响。

　　首先是VIE架构存在风险。

　　2019年9月，港股的教育板块集体大幅下挫。主要是市场传言，为了加强教育的自主权和监管，民办教育将被禁止以VIE架构在境外市场上市，已上市的公司或需分拆业务所致。

　　虽然后续的影响逐渐恢复，但目前VIE架构是否将对民办教育院校上市前后产生影响的靴子还没有落地。

　　其次依据2016年的《民办教育促进法实施条例》，建桥教育划分为不要求合理回报的民办院校，享有与公立院校相同的税收优惠，建桥教育的学历教育收入无需缴纳所得税。但依据最新修订版民促法，民办院校将被重新划分为营利性或非营利性院校。在建桥教育基本确定选择将自己划分为营利性民办院校的基础上，原享有的税收优惠可能发生较大变化，产生不利影响。